奇虎360正式達(dá)成私有化協(xié)議，以估值93億美元去進(jìn)行接下來的交易，懸空半年多的一只靴子落了地。根據(jù)此前中概股在美國私有化的記錄，奇虎360的私有化將成為中概股，也就是所有在美國上市的中國公司的最大一筆私有化交易。奇虎360并不是中概股回歸潮中第一個(gè)吃螃蟹的，不過因?yàn)楣乐刁w量和私有化的時(shí)機(jī)也一直被關(guān)注，隨著奇虎私有化的進(jìn)行之前停滯的中概股私有化也許會(huì)再掀起一波小高潮。

　　中概股回歸A股大潮被財(cái)富效應(yīng)刺激 無人在意過程中的艱難

　　2015年，前前后后有33家中國企業(yè)著手從華爾街重返A(chǔ)股，原因無他，A股估值更高會(huì)帶來更多的財(cái)富，很多中概股公司被暴風(fēng)科技的連續(xù)漲停刺激而一心想回歸A股享受財(cái)富盛宴，不過很快中概股公司們的財(cái)富大計(jì)被中國和世界證券市場的變化兜頭澆了一盆冷水。

　　在6月到9月中國經(jīng)濟(jì)放緩引發(fā)擔(dān)憂的時(shí)期，宣布私有化計(jì)劃的中概股都暴跌，比公布的私有化價(jià)格都出現(xiàn)50%-60%的溢價(jià)。加上中國股市IPO暫停，想私有化的中概股公司都陷入進(jìn)退兩難的境地，繼續(xù)推進(jìn)私有化代價(jià)太大，而調(diào)低私有化報(bào)價(jià)美國的投資人肯定不會(huì)答應(yīng)。所以當(dāng)時(shí)宣布私有化的中概股公司產(chǎn)生分化，有的公司撤銷了私有化計(jì)劃，有的公司重新考慮私有化報(bào)價(jià)或?qū)⒂?jì)劃暫時(shí)擱置。所幸中國證監(jiān)會(huì)時(shí)隔數(shù)月就重啟IPO，加上對(duì)中國刺激政策的預(yù)期，中概股的上漲暫時(shí)破解了這些公司的燃眉之急。

　　進(jìn)入11月后，中國股市局面的緩和帶來了轉(zhuǎn)圜的機(jī)會(huì)，分眾傳媒借殼七喜股份獲證監(jiān)會(huì)通過，巨人網(wǎng)絡(luò)借殼世紀(jì)游輪上市連續(xù)20個(gè)漲停。七喜控股在成為分眾傳媒的借殼方后股價(jià)就受刺激上漲，按照12月21日的收盤價(jià)計(jì)算，七喜控股的市值高達(dá)2000億元人民幣，分眾傳媒創(chuàng)始人江南春(微博)的個(gè)人財(cái)富也超過500億元人民幣，而分眾傳媒2012年從美國股市退市時(shí)，付出的代價(jià)不過165億人民幣，短短3年之間估值與個(gè)人資產(chǎn)增值12倍，“吃螃蟹”的分眾傳媒帶來的財(cái)富效應(yīng)刺激著“低估值”的中概股再次蠢蠢欲動(dòng)起來

　　奇虎360創(chuàng)中概股私有化金額紀(jì)錄 目前仍有5%的溢價(jià)

　　奇虎360毫不諱言私有化退市的目的，中國A股的估值比較高。奇虎曾在6月17日宣布其董事會(huì)已經(jīng)收到初步非約束性私有化要約。包括周鴻祎(微博)在內(nèi)的，中信證券、金磚資本、華興資本以及紅杉資本以每股普通股51.33美元(相當(dāng)于每股美國存托股77美元)的現(xiàn)金收購其尚未持有的奇虎全部已發(fā)行普通股。就在消息發(fā)出不久之后，中國股市的動(dòng)蕩導(dǎo)致A股IPO暫停，一度讓人認(rèn)為奇虎360的私有化會(huì)虎頭蛇尾不了了之，華爾街日?qǐng)?bào)的報(bào)道稱奇虎360的投資集團(tuán)考慮調(diào)低私有化的報(bào)價(jià)，奇虎360的股價(jià)甚至跌到$42.21，之后隨著形勢(shì)的趨緩而逐漸反彈，從21日的盤后價(jià)格來看，奇虎的股價(jià)距私有化價(jià)格還有5%左右的溢價(jià)。

　　奇虎360也享受過中概股的過山車旅程，上市時(shí)的股價(jià)為$14.5，2014年最高峰達(dá)到$120，近半年的漲跌更是戲劇性，就在11月30日，高盛將其目標(biāo)股價(jià)調(diào)整到了$55-$67.8的區(qū)間，評(píng)級(jí)為中性。不少華爾街的分析師對(duì)奇虎的評(píng)級(jí)也頗有分歧。Summit research的報(bào)告顯示其參考股價(jià)為$71。隨著中國政府重新開啟IPO政策的利好，中概股也呈現(xiàn)出回暖的趨勢(shì)，奇虎股價(jià)雖然上漲但始終沒有超過$77。

　　分眾傳媒從私有化到成功借殼上市，也經(jīng)歷了多重的磨礪，時(shí)間輪轉(zhuǎn)下現(xiàn)在想進(jìn)行私有化的中概股有了可以學(xué)習(xí)的經(jīng)驗(yàn)，但要完成任務(wù)，一樣要“升級(jí)打怪”才能通關(guān)。

　　中概股私有化的每一步都充滿風(fēng)險(xiǎn)

　　1.奇虎或者其他回歸的中概股至少要一年半到2年以后才能正式登陸A股，A股是有名的牛短熊長，屆時(shí)可能面臨一個(gè)充滿不確定的市場，最好的上市窗口期可能很短暫，分眾傳媒在借殼中的漫長等待也可能發(fā)生在其他中概股身上。中國A股的不確定性。暴風(fēng)科技是第一個(gè)拆VIE結(jié)構(gòu)回A股上市的，所以在股市高速上漲時(shí)期享受到非常高的溢價(jià)。分眾傳媒作為第一個(gè)回歸A股的中概股可以說趕上了股市相對(duì)低潮，不過還是可能存在被炒作的空間，估值偏高也不足為奇。暴風(fēng)科技曾經(jīng)的連續(xù)漲停達(dá)到千億人民幣的市值，但股市動(dòng)蕩后現(xiàn)在的市值不過260億元，分眾傳媒借殼的七喜股份已經(jīng)享受到了借殼的溢價(jià)，目前尚不知2月后分眾傳媒正式登陸A股能否維持如此高的股價(jià)。

　　2.想私有化退市的中概股可能面臨中小股東的阻擊，美國法律以嚴(yán)格監(jiān)管和照顧投資人著稱，美國的對(duì)沖基金和中小投資人可不是吃素的。中概股在2015年的股價(jià)相對(duì)較低，各個(gè)公布私有化計(jì)劃的公司給出的價(jià)格也“隨行就市”，畢竟要付出的真金白銀越少越好。但想以較低價(jià)格完成私有化的公司已經(jīng)成為美國投資人和律所的“理想目標(biāo)”，世紀(jì)佳緣在3月的私有化報(bào)價(jià)就因?yàn)槭艿酵顿Y人壓力，不得不上漲了34%，人人公司的私有化報(bào)價(jià)也被指低估60%。當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的中小股東更是威脅起訴，因?yàn)?月時(shí)當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的股價(jià)在中國股市動(dòng)蕩的影響下暴跌了40%，中小股東認(rèn)為當(dāng)當(dāng)網(wǎng)6.32億美元的私有化報(bào)價(jià)是投機(jī)行為。

　　之前也有先例，比如易居中國，11月3日公布此前向其開出私有化邀約的財(cái)團(tuán)決定將私有化價(jià)格修改為每股美國存托股6.64美元。修改后的價(jià)格相比最初開出的價(jià)格7.38美元低了10%，其背景是前一段時(shí)間全球股市震蕩引發(fā)的中概股公司股價(jià)大幅下跌，易居中國股價(jià)一度逼近5美元。而易居中國2007年上市時(shí)的開盤價(jià)在18.12左右。

　　中概股公司的批量私有化，加深了此前深陷會(huì)計(jì)問題和中國經(jīng)濟(jì)紅利不在等影響下估值下降的中概股公司在美國投資人眼中的負(fù)面印象，陌陌從上市到私有化的時(shí)間不過半年，更是引發(fā)律師事務(wù)所對(duì)其私有化方案的調(diào)查。當(dāng)然調(diào)查并不一定帶來集體訴訟，只是存在這種可能，關(guān)鍵看對(duì)沖基金和個(gè)人投資者能否舉證中概股公司在私有化過程中會(huì)帶來實(shí)質(zhì)性的損失。

　　3.時(shí)間和資金的壓力。私有化協(xié)議只是奇虎360最終目標(biāo)——回到中國A股上市的第一步，因?yàn)檫€有數(shù)個(gè)流程要走，奇虎360最終達(dá)成目標(biāo)至少還需要一年半以上的時(shí)間。分眾傳媒和江南春與幫助其私有化的資金簽署了嚴(yán)苛的對(duì)賭協(xié)議，分眾傳媒在借殼宏達(dá)新材中遇到的問題充分顯示了回歸A股攫取更高估值和財(cái)富的路途充滿荊棘，上市的計(jì)劃安排可能并不一定按照公司管理層和資金的劇本來。

　　4.美元升值會(huì)加大中概股的資金成本，也會(huì)加大資金提出要求的籌碼。美聯(lián)儲(chǔ)加息后，美元指數(shù)延續(xù)之前的漲勢(shì)，雖然中國央行將人民幣匯率與籃子貨幣掛鉤，與此前盯緊美元的措施切割，投行預(yù)期人民幣對(duì)美元的貶值將加速進(jìn)行，預(yù)期的中值在6.8-7之間，而在離岸人民幣市場一年期的合約已經(jīng)降低到6.9。中概股退市需要用借來的美元購買各路股東手中的股票，相當(dāng)于借入美元負(fù)債，經(jīng)過拆除VIE結(jié)構(gòu)——重建公司架構(gòu)后融資——IPO或借殼上市的過程后，購買債權(quán)或股份的資金和投資人才能獲得收益，這還不算大份額的股東的鎖定期，資金會(huì)承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)自然也就會(huì)要求更多收益。在這個(gè)過程中不可避免美元債務(wù)被人民幣資金接盤，與多方資金溝通和協(xié)調(diào)的成本也自不待言。

　　所以從長期來說，人民幣貶值會(huì)增加中概股退市5%-8%的資金成本。美聯(lián)儲(chǔ)可能還會(huì)連續(xù)加息，華爾街資金現(xiàn)在最好的策略是收縮現(xiàn)金靜觀其變后判斷押注方向，這也導(dǎo)致現(xiàn)在的市場融資日益困難，提供給奇虎等中概股進(jìn)行私有化融資的資金不會(huì)看不到人民幣的趨勢(shì)，當(dāng)然有著10倍以上的財(cái)富增值效應(yīng)肯定會(huì)有資金原因投入，目前奇虎還沒有具體的融資細(xì)節(jié)曝光，尚不知與各方達(dá)成了何種協(xié)議，不過分眾傳媒和江南春與資金的“對(duì)賭”協(xié)議十分嚴(yán)苛，如果分眾傳媒不能在2016年之前上市，分眾傳媒和江南春不但要承受對(duì)賭協(xié)議的賠付，甚至私有化和拆除VIE結(jié)構(gòu)時(shí)使用杠桿資金的也會(huì)出現(xiàn)償付的風(fēng)險(xiǎn)，可見資金對(duì)于利潤的追逐是無止境的。

　　5.中概股回歸后還需要業(yè)績支撐股價(jià)上漲，中國經(jīng)濟(jì)的晴雨可能會(huì)影響公司業(yè)績。中概股公司可能與美元債權(quán)資金、人民幣債權(quán)資金、借殼方也都會(huì)簽署對(duì)賭協(xié)議，各方會(huì)竭力切下最大的一塊蛋糕。因?yàn)槠婊⒐芾韺雍退接谢?cái)團(tuán)是最大受益者，從分眾傳媒的例子看，條款不會(huì)太輕松。即使成功在A股上市，在未來兩年內(nèi)奇虎的管理層也要耗費(fèi)精力達(dá)到條款對(duì)于業(yè)績的要求。

　　縱觀近期奇虎360一系列的商業(yè)動(dòng)作，一方面退出燒錢燒了一整年的視頻網(wǎng)站的業(yè)務(wù)，由光線接手，另一方面聯(lián)手綠地香港，拓展互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù);同時(shí)奇虎360宣布其合資公司東方耀星和韓國游戲開發(fā)商Smilegate簽署5億美金的合作協(xié)議，東方耀星將擁有《穿越火線2》在中國大陸區(qū)域?yàn)槠?年的獨(dú)家發(fā)行和運(yùn)營權(quán)。更別說燒錢的手機(jī)項(xiàng)目，想要從競爭加劇的中國智能手機(jī)市場切割一塊蛋糕消耗的努力和資金遠(yuǎn)比幾年前高的多。奇虎公司很需要資金，回歸A股重新募資遠(yuǎn)比在美國市場籌措資金容易，更別說參與其私有化的各路資金也想享用私有化帶來的巨額財(cái)富。不論如何，奇虎的私有化是箭在弦上不得不發(fā)，而且是要快速進(jìn)行。

　　私有化并不是沒有風(fēng)險(xiǎn)的平坦大道，有成功也會(huì)有失敗，有承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)也就會(huì)有收益，也許在這一過程中能看到各路精英各顯神通，風(fēng)云變幻的市場給予我們觀察各種案例的絕好機(jī)會(huì)，就拭目以待中概股回歸潮的各家公司的不同大戲吧。

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